Nhận thức về giao thức Ethena: Thách thức và tối ưu hóa tỷ lệ funding

Ethena là một giao thức stablecoin được xây dựng trên chuỗi khối Ethereum, cung cấp một loại "đô la tổng hợp" USDe thông qua chiến lược Delta trung lập. Cách thức hoạt động của nó là người dùng gửi stETH vào giao thức để đúc ra USDe tương đương, Ethena sau đó sử dụng giải pháp thanh toán ngoài sàn để ánh xạ số dư stETH vào sàn giao dịch như thế chấp, bán khống một lượng hợp đồng ETH vĩnh viễn tương đương. Danh mục đầu tư này đạt được Delta trung lập, giúp giá trị của USDe về lý thuyết giữ ổn định.

Người dùng có thể thế chấp USDe vào giao thức để đúc sUSDe, nhận lợi nhuận từ tỷ lệ funding. Tính đến ngày 9 tháng 5 năm 2024, tỷ suất sinh lợi của sUSDe là 15,3%, tổng phát hành USDe đạt 2,29 tỷ USD, chiếm khoảng 1,43% tổng giá trị thị trường của stablecoin, đứng thứ năm.

Nguồn thu nhập của giao thức Ethena là từ lợi nhuận staking trên thị trường giao ngay và lợi nhuận từ tỷ lệ funding của các vị thế bán khống. Trong thị trường bò hiện tại, tâm lý mua vào rõ ràng cao hơn tâm lý bán ra, tỷ lệ funding duy trì ở mức cao trong thời gian dài, đây là lý do tại sao giao thức Ethena tạo ra lợi nhuận cao không rủi ro.

Gần đây, Ethena cho phép người dùng thế chấp BTC để đúc USDe, tính đến ngày 9 tháng 5, tài sản thế chấp BTC đã chiếm 41% tổng tài sản thế chấp. Mặc dù BTC không có lợi suất staking gốc, nhưng việc đưa BTC vào làm tài sản thế chấp có thể nhanh chóng tăng khả năng mở rộng ngắn hạn của USDe. Tuy nhiên, về lâu dài, tỷ lệ tăng trưởng tổng hợp đồng chưa thanh lý của BTC và ETH sẽ hạn chế sự phát triển của USDe.

Hiện tại, tỷ lệ lợi suất sUSDe đã giảm nhanh chóng từ hơn 30% xuống khoảng 10%, điều này chịu ảnh hưởng từ tâm lý thị trường chung, cũng như do các vị thế bán khống lớn do sự mở rộng của USDe gây ra ảnh hưởng đến thị trường. USDe với tư cách là một stablecoin hiện vẫn thiếu hụt nghiêm trọng các tình huống ứng dụng, hầu hết các chủ sở hữu chỉ nhằm mục đích đạt được APY cao và tham gia các hoạt động airdrop.

Cơ chế quỹ bảo hiểm của Ethena được khởi động khi lãi suất âm tổng hợp, nhưng hiện tại quy mô quỹ bảo hiểm so với lượng phát hành USDe là quá nhỏ, chỉ chiếm 1,66%. Quỹ bảo hiểm không đủ có thể dẫn đến việc người dùng thiếu niềm tin, TVL của dự án dần giảm, hoặc buộc bên dự án phải tăng tỷ lệ rút quỹ bảo hiểm, từ đó giảm lợi nhuận của người dùng.

Khi tỷ lệ funding giảm mạnh, USDe có thể đối mặt với rủi ro bị rút tiền. Tuy nhiên, cơ chế độc đáo của Ethena dường như có lợi thế tự nhiên trong việc đối phó với việc rút tiền. Khi xảy ra rút tiền, chi tiêu từ quỹ bảo hiểm giảm đi khi các vị thế bán khống giảm, trong khi thanh khoản của các vị thế mua trong thị trường có tỷ lệ funding âm thì dồi dào, tạo điều kiện thuận lợi cho việc thanh lý các vị thế bán khống.

Trong tương lai, tổng số hợp đồng chưa thanh lý trên thị trường sẽ tiếp tục hạn chế lượng phát hành USDe. Khối lượng lớn các vị thế bán khống do Ethena tạo ra đã gây ra một số rối loạn trên thị trường hợp đồng, việc mở rộng quy mô USDe có thể đối mặt với vấn đề thanh khoản. Phương pháp tốt nhất để giải quyết vấn đề này là tăng cường thêm tài sản thế chấp chất lượng cao, nâng cao giới hạn cung cấp USDe và phân tán rủi ro.

Tóm lại, giao thức Ethena thể hiện cơ chế stablecoin độc đáo và phản ứng nhạy bén với động thái của thị trường. Mặc dù đối mặt với nhiều thách thức, nhưng thông qua cơ chế thanh toán ngoài sàn sáng tạo và đa dạng hóa tài sản thế chấp, Ethena vẫn giữ được sức cạnh tranh trên thị trường. Trong tương lai, Ethena cần tiếp tục tối ưu hóa chiến lược, nâng cao khả năng quản lý rủi ro để đảm bảo quỹ bảo hiểm đủ và tính thanh khoản ổn định. Đối với các nhà đầu tư và người dùng, việc hiểu rõ cơ chế hoạt động của giao thức, nguồn lợi nhuận và rủi ro tiềm ẩn là vô cùng quan trọng.