暗号市場の黄昏と再生

2022年は暗号業界にとって挑戦的な年でした。Lunaの崩壊、3ACの倒産、そしてFTXの崩壊といった一連のネガティブな出来事が、業界全体の発展に影を落としました。

この多事な秋において、盲目的に信念を貫くことは賢明な選択ではありません。私たちはこれらの出来事から教訓を得て、業界の未来について合理的な判断を下す必要があります。

最近、あるプラットフォームでプライベートシェアリング会が開催され、業界の多くのベテランがFTX事件などのトピックについて自分の意見を発表しました。内容は、複数のブラックスワン事件の関連分析、中央集権的な機関の意思決定プロセスの変化、今後の市場の発展などを含んでおり、私たちが深く考える価値があります。

以下はシェア会でのいくつかの素晴らしい見解の整理とまとめです。

三大ブラックスワン事件、取引所の黄昏をかき乱す

2022年、暗号資産市場は巨大な転換点を迎えました。Luna、3AC、FTXの3つの大型ブラックスワンイベントの破壊力と影響力は、過去の年をはるかに超えています。源を遡ると、危機はすでに伏線が張られていたことがわかります：FTXの問題はLunaの崩壊に遡ることができ、最近公開された内部資料もFTXの損失がより早い時期に起因することを証明しています。

オブザーバーの起源、DeFiに精通している人は、今年のLunaの急速な崩壊が典型的なポンジスキームであることを理解できる: 市場の異常が急速な取り付け騒ぎを引き起こし、100億の時価総額のLunaが瞬時に崩壊した。この事件では、多くの中央集権的機関が市場リスクへの備えが不十分で、大量のリスクエクスポージャーを抱えることになった。例えば、3ACはリスクニュートラルなヘッジファンドから一方的な賭けの投機者へと急速に変わった。

その後、危機が相次いで発生しました。6月、市場には多くの機関が非対称ポジションを保有し、高いレバレッジでビットコインとイーサリアムを買い、特定の価格が突破されないと盲目的に信じていたため、機関間で互いに貸し借りが行われ、最終的に3AC事件を引き起こしました。9月、イーサリアムの合併が完了した後、市場は回復し始めましたが、FTXの予期しない崩壊が再び混乱を引き起こしました。

FTX事件について、商業競争の観点から見ると、競争相手への資金調達に対する一撃に過ぎないかもしれません。しかし、それは意図せず市場の恐慌を引き起こし、Samの財務のブラックホールを暴露し、迅速な資金引き出しを引き起こし、最終的にFTXのビジネス帝国を急速に崩壊させました。

この三回のブラックスワン事件の中で、いくつか考えるべき問題がある。

第一、機関も破産する可能性があります。特に西洋の大型機関は、2017年に多数の機関ユーザーが流入した後、業界全体が米国株式市場と高度に関連しています。個人投資家にとって、これらの機関は神秘的に見え、大量の資金と能力をもたらします。しかし、今年の出来事から見ると、北米の多くの機関はリスク管理や暗号化世界への認識に誤解があり、多くの事故や連鎖反応を引き起こしました。したがって、機関も破産再編する可能性があり、機関間の無担保信用の伝播性は非常に強いです。

第二に、量的取引とマーケットメイキングチームは、極端な市場状況においても大きな打撃を受けることがあります。市場が急激に変動する際、特に下落過程において、機関への不信感が蔓延します。これにより、多くの資金が流出し、流動性が著しく不足し、多くのマーケットメイキングチームが高流動性資産を低流動性資産に変えざるを得ず、資金がロックされて引き出せないという困難に直面します。多くのブラックスワンイベントの中で、複数のマーケットメイカーや量的取引チームが影響を受けました。

第三,資産管理チームも影響を受けています。資産管理チームは、市場で低リスクまたは無リスクの収益を探し、投資家に報いる必要があります。α収益を実現する方法は本質的に2つしかありません: 借入とトークン発行です。前者は市場に流動性を提供することで収益を得て、後者はコンセンサス機構(、例えばPoW)、ICO、DeFiマイニングなどを通じて市場にトークンを発行します。運営過程で、資産管理チームは大量の借入資産と関連派生商品を蓄積しました。一旦機関崩壊のブラックスワンイベントが発生すると、借入資産などは連鎖反応を引き起こし、極端な市場状況で大きな打撃を受けることになります。

これは伝統的な金融市場を想起させます。暗号資産市場は過去10年以上で、伝統的な金融市場の200年以上の発展の過程を歩んできたようで、優れた事例もあれば、伝統的な金融史において頻繁に見られる問題も再現されました。例えば、大量の商業借入資金の流用行為がFTX事件でも見られました。これらすべては、中央集権的な機関の操作の問題を指し示しているようです。

同時に、FTX事件は中央集権型取引所の黄昏を基本的に宣告しました。世界的に、人々は暗号通貨、特に中央集権型取引所の不透明性および引き起こされる可能性のある連鎖反応に対して極度の恐慌状態にあります。データもこの判断を検証しており、過去1か月間にオンチェーンで大量のユーザーが資産を移転する行動が見られました。

黄昏が訪れる前に, プライベートキーは人間性との戦いに敗れた:

暗号世界では、基盤資産の所有権は私鍵によって保証されていますが、過去10年間の発展の中で、中央集権型取引所は、ユーザーと取引所が資産を管理するのを助ける合理的な第三者保管機関が常に不足しており、そのため取引所の管理者の人間的弱点に対抗することができず、取引所は常にユーザーの資産に触れる機会を持っていました。

FTXの事件では、人間性の影響がすでに兆候を示しているようです。Samは常に忙しい人でした。さまざまな残業や徹夜をし、自分や資金を無駄にすることを許さず、DeFiの熱狂期にも取引所のホットウォレットから巨額の資産をさまざまなDeFiプロトコルに移してマイニングしていました。

人間の性がより多くの機会を渇望する時、より多くの誘惑に抵抗することも難しくなる。大量のユーザー資産が取引所のホットウォレットに保管されており、これらの資産を使用して無(低)リスクの利益を得ることは当然のように思える; ステーキングを行い、DeFiマイニングプールを掘り、初期のプライマリーマーケットプロジェクトに投資するにつれて、利益が増えれば増えるほど、資金の横領行為もますます激化する可能性がある。

これらのブラックスワンイベントは業界に大きな変化をもたらし、私たちに対する教訓は明らかです：規制当局や大手機関にとって、伝統的な金融から学び、中央集権的な取引所が取引所、証券会社、第三者の保管という三つの役割を同時に担わないようにする適切な方法を見つけるべきです。また、第三者の保管と取引行為自体を独立させ、利益が関係しないようにするための技術手段も必要です。必要に応じて規制を導入することも考えられます。

そして、中央集権型取引所の外では、他の中央集権型機関が業界の大変革に直面しており、おそらく変化を遂げる必要がある。

中心化機関、"大きすぎて倒れない"から再建への道

ブラックスワンの出来事は中央集権型取引所に影響を与えるだけでなく、業界関連の中央集権型機関にも波及しました。彼らが危機の影響を受けたのは、主に取引先(、特に中央集権型取引所)のリスクを無視したためです。「大きすぎて潰れない」という印象は人々のFTXに対するものでした。この概念を再び聞くことになったのも同様です：11月初旬のあるグループチャットでは、多くの人がFTXは「大きすぎて潰れない」と考えていました。

そして初めて、SuZhuが直接言ったのは:"Lunaは大きすぎて倒れない、倒れたら誰かが助けに来る。"

5月、Lunaは倒れました。

11月、FTXの番が来ました。

従来の金融世界には、最後の貸し手が存在します。大手金融機関が重大な事件に見舞われた際には、しばしば第三者機関や政府が後ろ盾となる機関が破産再編成を行い、リスクの影響を軽減します。残念なことに、暗号の世界にはそのようなメカニズムはありません。基盤となる透明性のため、人々は様々な技術手段を用いてチェーン上のデータを分析し、その結果、全体の崩壊プロセスが非常に迅速に進行します。ほんの少しの手がかりが、大きな嵐を引き起こす可能性があります。

この現象は両刃の剣で、利点と欠点があります。利点は不良泡沫の破裂を加速させ、不必要な事象が迅速に消失することですが、欠点は、あまり敏感でない投資家にほとんど機会の窓を残さないことです。

このような市場の発展過程において、私たちは以前の判断を維持しています: FTXの事件は基本的に中央集権型取引所の黄昏の到来を示しています。今後、彼らは法定通貨の世界と暗号化の世界を繋ぐ橋の役割に徐々に退化し、従来の方法でKYCや入金などの問題を解決していくでしょう。

従来の方法と比べて、私たちはチェーン上でのより公開かつ透明な操作方法に期待を寄せています。2012年には、コミュニティ内でチェーン上の金融についての議論がありましたが、その当時は限られた技術と性能に制約され、適切な担い手が不足していました。ブロックチェーンの性能及び基盤となる秘密鍵管理技術の発展に伴い、チェーン上の分散型金融、つまり分散型デリバティブ取引所も徐々に興起するでしょう。

ゲームは後半に入ったが、中央集権機関も危機の余震の中で再構築を行う必要がある。そして、再構築の基石は依然として資産の所有権を掌握することである。

そのため、技術的手段として、現在比較的人気のあるMPCベースのウォレット技術ソリューションを使用して取引所と相互作用することは良い選択です。大規模機関自身の資産の所有権を掌握し、第三者の協力と取引所の協議により資産の安全な移転と取引を行い、取引が非常に短い時間ウィンドウ内でのみ発生するようにし、取引相手リスクや第三者による連鎖反応を可能な限り低減します。

分散型金融、危機の中でチャンスを探る

中央集権的な取引所や中央集権的な機関がその影響を受けている場合、DeFiの状況はより良くなるのでしょうか？

暗号化世界全体で大量の資金が流出し、マクロ環境での金利上昇に直面している中、DeFiは大きな影響を受けている: 全体的な収益率から見ると、現在のDeFiは米国債にも及ばない。また、DeFiに投資する際にはスマートコントラクトの安全リスクも考慮しなければならない。リスクとリターンを総合的に考慮すると、DeFiの現在の状況は成熟した投資家の目にはあまり楽観的ではない。

偏悲観的な大環境の中で、市場は依然として革新を育んでいる。

例えば、金融派生商品に関する分散型取引所が徐々に現れ始め、固定収益戦略に関する革新も迅速に進化しています。パブリックチェーンの性能問題が徐々に解決されるにつれて、私たちは全体のDeFiのインタラクション方式と実現可能な形態も新たな進化を遂げると楽観的に考えています。

しかし、このような更新と反復は一朝一夕で成し遂げられるものではなく、現在の市場は非常に微妙な段階にあります：ブラックスワンイベントの影響で、暗号化のマーケットメーカーが損失を被り、全体の市場流動性が深刻に不足している一方で、市場操作の極端な状況が時折発生することを意味しています。

初期の流動性が高い資産は、現在の段階で非常に操作されやすくなっています; 一旦価格操作が発生すると、DeFiプロトコル間に多数の組み合わせが存在するため、多くの実体が第三者のトークン価格の変動の影響を受けて、無実のうちに負債を抱えることになります。

このような市場環境下では、対応する投資操作はより保守的になる可能性があります。

私たちは現在、より堅実な投資方法を模索しており、質権を通じて新たな資産の増加を得ることを目指しています。同時に、内部では、さまざまなチェーン上の異常をリアルタイムで監視するためのArgusというシステムを開発しました。(半)自動的な方法によって、全体の操作効率を向上させることを目指しています。業界のベテランがDeFiに対して徐々に慎重な楽観的態度を持つ中、私たちは市場全体がいつ転機を迎えるのかに興味を抱いています。

市場の反転を期待、内外の要因は欠かせない

誰も危機をずっと楽しむことはありません。むしろ、私たちは皆、好転を期待しています。しかし、風向きがいつ変わるかを予測するためには、風がどこから吹いているのかを理解する必要があります。

私は、前回の市場の変動は、2017年に伝統的な投資家が参入したことに起因する可能性が高いと考えています。彼らがもたらした資産規模が比較的大きいことに加え、マクロ環境が比較的緩和されていたため、一連の活発な市場が形成されました。そして現在、金利が一定の程度まで下がることを待つ必要があり、熱い資金が再び暗号資産市場に流入する時、熊市が反転する可能性があります。

さらに、以前の粗い推定によると、全体の暗号業界はマイニング機器や従事者を含めて、毎日の総コストは数千万から1億ドルの間である。現在のオンチェーン資金の流動状況を見ると、日々の資金流入の規模は推定されたコスト支出には遠く及ばず、そのため全体の市場はまだストックゲームの段階にある。

流動性の収縮と在庫のゲームに加え、業界内外の悪環境は市場が反転できなかった外部要因と見なすことができます。一方、暗号業界が上昇するための内的動力は、キラーアプリケーションの爆発によってもたらされる成長点にあります。

前回の牛市から複数のナラティブが次第に静まり返った後、現在業界内では新たな成長点が明確に見られていません。ZKなどのレイヤー2ネットワークが徐々に導入される中で、新技術による変化をわずかに感じています。パブリックチェーンのパフォーマンスはさらに向上しましたが、実際には明確なキラーアプリケーションはまだ見られていません。ユーザー層に反映されている。