Ethena: A melhor opção para fornecer dólares sintéticos na cadeia

Introdução

Há um ano, publiquei um artigo intitulado "Pó na Crosta" onde propus como criar uma moeda estável legal que não dependesse do sistema bancário tradicional. Imaginei a cobertura de posições de contratos futuros perpétuos longos e curtos de criptomoedas, criando uma unidade monetária legal sintética. Um ano depois, essa ideia foi realizada.

Guy é o fundador da Ethena, e após ler meu artigo, teve a ideia de lançar seu próprio dólar sintético. Ele escolheu usar ETH em vez de BTC para criar uma stablecoin de dólar sintético.

A razão pela qual Guy escolhe ETH é porque a rede Ethereum oferece rendimento nativo. Além disso, o ETH é atualmente uma moeda deflacionária, e os contratos futuros, forwards e swaps perpétuos de ETH/USD continuam a ter um prêmio em relação ao mercado à vista. Combinando o staking de ETH com uma posição curta em swaps perpétuos ETH/USD, é possível criar um dólar sintético de alto rendimento.

Guy formou uma equipa de estrelas e lançou rapidamente o protocolo Ethena. Em maio de 2023, Maelstrom tornou-se conselheiro fundador. Apenas 3 semanas depois, a emissão da stablecoin USDe do Ethena estava próxima de 1 mil milhões.

Problemas com a Tether

A Tether, como a maior stablecoin, enfrenta dois problemas principais:

1. Os usuários não podem obter qualquer parte do spread líquido da Tether.

2. Mesmo que a Tether opere de forma compatível, o sistema bancário americano pode fechá-la da noite para o dia.

O principal caso de uso da Tether é a moeda de financiamento para transações de criptomoedas. No entanto, as exchanges não se beneficiaram do sucesso da Tether. Isso levou as exchanges a apoiar novos emissores de stablecoins, transferindo a maior parte da margem líquida para os detentores e oferecendo às exchanges a oportunidade de adquirir tokens de governança a um preço subvalorizado.

Vantagens da Ethena

Ethena segue completamente este modo de jogo:

1. Os detentores de USDe podem entregar diretamente o USDe à custódia da Ethena, ganhando a maior parte do spread líquido.

2. As principais bolsas estão a investir na ronda de financiamento inicial da Ethena.

Os investidores da Ethena incluem Binance Labs, Bybit, OKX Ventures, Deribit, Gemini e Kraken, cobrindo cerca de 90% dos contratos em aberto de ETH nas principais bolsas.

Como funciona a Ethena

Ethena é uma moeda fiduciária criptográfica sintética. Funciona da seguinte forma:

1. Aceitar ETH ou derivados de staking líquido ETH ( como colateral, como stETH).

2. Vender contratos perpétuos de ETH/USD no mesmo valor, bloqueando o valor em dólares.

3. Criação de USDe com valor em dólares equivalente à posição de hedge.

Os rendimentos do USDe provêm de duas partes:

1. Rendimentos de staking ETH

2. A taxa de financiamento positiva do contrato perpétuo ETH/USD

Devido ao fato de o ETH ser uma moeda deflacionária enquanto o dólar é uma moeda inflacionária, o preço de negociação a termo ETH/USD costuma ser negociado a um prêmio, gerando uma taxa de financiamento positiva. Isso fornece uma fonte de rendimento estável para o USDe.

Risco da Ethena

Ethena enfrenta os seguintes riscos principais:

1. Risco de contraparte em bolsa

2. Risco de contratos inteligentes de produtos derivados de staking líquido de ETH

3. O risco de a taxa de financiamento dos swaps perpétuos ser negativamente prolongada.

4. Risco dos contratos inteligentes da Ethena

5. O crescimento é limitado pelo volume em aberto de futuros de ETH e contratos perpétuos.

A Ethena gerencia esses riscos por meio da descentralização de contraparte de negociação, criação de fundos de seguro e outras formas.

Modelo de Avaliação da Ethena

A receita da Ethena provém principalmente de impostos sobre a cunhagem de moedas. Um modelo de avaliação simples é o seguinte:

Receita anual do protocolo Ethena = USDe fornecimento * ( rendimento de staking ETH + financiamento de swap perpétuo ETH ) * (1-80% * (1 - fornecimento de sUSDe / fornecimento de USDe ))

Entre:

• A taxa de rendimento do staking de ETH é assumida em 4%
• A taxa de financiamento do contrato perpétuo ETH é assumida como 20%
• Proporção de staking (sUSDe/USDe) assumida como 50%

Com base neste modelo, sob diferentes múltiplos de capitalização de mercado/rendimento, a avaliação potencial totalmente diluída da Ethena (FDV) é a seguinte:

• 10 vezes a receita: 3,8 bilhões de dólares
• 50 vezes a receita: 190 bilhões de dólares
• 100 vezes a receita: 38 bilhões de dólares

Conclusão

Ethena representa "For Us, By Us"(FUBU), enquanto a Tether é mais como "For Us, By Them"(FUBAR). A Ethena tem o potencial de se tornar a melhor opção para fornecer dólares sintéticos no ecossistema de criptomoedas na cadeia.