O crepúsculo e o renascimento do mercado de criptomoedas

O ano de 2022 foi um ano cheio de desafios para a indústria de encriptação. O colapso da Luna, a falência da 3AC e a queda da FTX, uma série de eventos negativos lançaram uma sombra sobre o desenvolvimento de todo o setor.

Neste outono tumultuoso, manter cegamente a fé não é uma escolha sábia. Precisamos aprender com esses eventos e fazer um julgamento razoável sobre o futuro da indústria.

Recentemente, uma determinada plataforma organizou uma reunião privada de partilha, onde vários profissionais experientes da indústria expressaram suas opiniões sobre tópicos como o evento FTX. O conteúdo abrangeu análises de correlação de múltiplos eventos cisne negro, mudanças no processo de decisão de instituições centralizadas, o desenvolvimento futuro do mercado, entre outros, o que merece nossa reflexão aprofundada.

Segue uma compilação e resumo de alguns pontos interessantes da apresentação.

Três grandes eventos cisne negro, agitando o crepúsculo das exchanges

Em 2022, o mercado de criptomoedas enfrentou uma grande reviravolta. A destruição e o impacto dos três grandes eventos cisne negro: Luna, 3AC e FTX superaram em muito os anos anteriores. Ao recuar na origem, descobrimos que a crise já havia sido semeada: os problemas da FTX podem ser rastreados até o colapso da Luna, e os documentos internos recentemente expostos também confirmam que o déficit da FTX se originou de um período anterior.

Observando a origem, aqueles que estão familiarizados com DeFi podem entender que o rápido colapso da Luna este ano é um típico esquema Ponzi: anomalias no mercado desencadearam uma rápida corrida para sacar, levando à queda instantânea da Luna, que tinha uma capitalização de mercado de bilhões. Neste evento, muitas instituições centralizadas estavam mal preparadas para os riscos do mercado, resultando em que mantinham uma grande exposição ao risco, como a 3AC, que rapidamente passou de um fundo de hedge neutro em risco para um especulador com apostas unilaterais.

Após isso, a crise seguiu-se consecutivamente. Em junho, havia uma grande quantidade de instituições no mercado com posições assimétricas, utilizando alta alavancagem para apostar na valorização do Bitcoin e do Ethereum, acreditando cegamente que certos níveis de preço não seriam ultrapassados, levando instituições a emprestar entre si, o que acabou provocando o incidente 3AC. Em setembro, após a conclusão da fusão do Ethereum, o mercado começou a aquecer, mas o colapso inesperado da FTX causou novamente turbulência.

Sobre o evento FTX, do ponto de vista da concorrência comercial, pode ter sido apenas um ataque visando o financiamento de um concorrente. Mas isso gerou uma onda de pânico no mercado, expôs o buraco financeiro de Sam, levou a uma rápida corrida aos resgates e, finalmente, fez o império comercial da FTX desmoronar rapidamente.

Nestes três eventos de cisne negro, há algumas questões que merecem reflexão:

Primeiro, as instituições também podem falir. Especialmente as grandes instituições ocidentais, que após a entrada massiva de usuários institucionais em 2017, tornaram todo o setor altamente correlacionado com o mercado de ações dos EUA. Para os investidores de varejo, essas instituições parecem misteriosas, trazendo grandes quantidades de capital e capacidade. No entanto, com os eventos deste ano, muitas instituições na América do Norte apresentaram equívocos em sua gestão de riscos e em sua compreensão do mundo da encriptação, levando a muitos acidentes e reações em cadeia. Portanto, as instituições também podem passar por falências e reestruturações, e a transferência de crédito não garantido entre as instituições é extremamente alta.

Em segundo lugar, as equipas de quantificação e de market making também podem sofrer grandes perdas em condições extremas de mercado. Quando o mercado oscila drasticamente, especialmente durante um período de queda, há uma desconfiança generalizada em relação às instituições. Isso leva a uma fuga massiva de capitais, resultando em uma grave falta de liquidez, obrigando muitas equipas de market making a converter ativos de alta liquidez em ativos de baixa liquidez, enfrentando o dilema de ter os fundos bloqueados e não conseguir fazer retiradas. Durante múltiplos eventos de cisne negro, vários market makers e equipas de quantificação foram afetados.

Em terceiro lugar, as equipas de gestão de ativos também enfrentam impactos. As equipas de gestão de ativos precisam procurar retornos de baixo risco ou mesmo sem risco no mercado para retribuir aos investidores. Existem essencialmente duas maneiras de alcançar retornos α: empréstimos e emissão de tokens. A primeira obtém retorno ao fornecer liquidez ao mercado, enquanto a segunda emite tokens no mercado através de mecanismos de consenso como PoW(, ICO e mineração DeFi. Durante o processo operacional, as equipas de gestão de ativos acumularam uma grande quantidade de ativos de empréstimos e produtos derivados relacionados. Uma vez que ocorra um evento cisne negro de colapso institucional, os ativos de empréstimos e outros provocarão uma reação em cadeia, sofrendo danos severos em condições de mercado extremas.

Isto lembra os mercados financeiros tradicionais. O mercado de criptomoedas parece ter percorrido em mais de 10 anos o que os mercados financeiros tradicionais levaram mais de 200 anos a desenvolver, apresentando tanto casos de sucesso como repetindo problemas comuns da história financeira tradicional. Por exemplo, comportamentos de desvio de fundos de empréstimos comerciais também ocorreram no caso da FTX. Tudo isto parece apontar para problemas operacionais de instituições centralizadas.

Ao mesmo tempo, o incidente da FTX basicamente anunciou o crepúsculo das exchanges centralizadas. Em todo o mundo, as pessoas estão em um estado de pânico extremo em relação à falta de transparência das criptomoedas, especialmente das exchanges centralizadas, e às possíveis reações em cadeia que isso pode provocar. Os dados também estão a validar este julgamento, nos últimos meses houve um grande número de usuários a transferir ativos na blockchain.

Antes que a noite chegue, a chave privada falhou na luta contra a natureza humana:

No mundo da encriptação, a propriedade dos ativos subjacentes é garantida através de chaves privadas, mas no desenvolvimento dos últimos 10 anos, as bolsas centralizadas sempre faltaram instituições de custódia de terceiros razoáveis para ajudar usuários e bolsas a gerenciar ativos, de modo a resistir às fraquezas humanas dos gestores das bolsas, levando a que as bolsas sempre tenham a oportunidade de tocar nos ativos dos usuários.

No incidente da FTX, a influência da humanidade parecia já ter sinais. Sam sempre foi uma pessoa que não consegue ficar parada. Com inúmeras horas extras e noites sem dormir, não se permitia ficar ele mesmo ou os fundos inativos, e durante o auge do DeFi, frequentemente retirava enormes quantias de ativos da carteira quente da exchange para minerar em vários protocolos DeFi.

Quando a natureza humana anseia por mais oportunidades, é difícil resistir a mais tentações. Uma grande quantidade de ativos dos usuários está armazenada nas carteiras quentes das exchanges, usar esses ativos para obter retornos de baixo risco parece natural; desde a realização de staking, até a mineração em pools DeFi, e depois o investimento em projetos de mercado primário iniciais, à medida que os retornos aumentam, o comportamento de desvio de fundos também pode se intensificar.

Esses eventos cisne negro trouxeram mudanças radicais para a indústria, e as lições que nos deixaram são claras: para os reguladores e grandes instituições, deve-se aprender com as finanças tradicionais, encontrando a maneira adequada para que as exchanges centralizadas não assumam simultaneamente os papéis de exchange, corretora e custódia de terceiros; ao mesmo tempo, são necessárias medidas técnicas para manter a custódia de terceiros e as próprias transações independentes, garantindo a ausência de conflitos de interesse. Quando necessário, pode-se até introduzir a regulação.

E fora das exchanges centralizadas, outras instituições centralizadas enfrentam mudanças drásticas na indústria e talvez também precisem fazer alterações.

Instituições centralizadas, do "grande e inabalável" ao caminho da reconstrução

Os eventos de cisne negro não apenas afetaram as exchanges centralizadas, mas também impactaram as instituições centralizadas relacionadas ao setor. O motivo pelo qual elas foram atingidas pela crise deve-se, em grande parte, à negligência dos riscos associados às contrapartes ), especialmente das exchanges centralizadas (. A ideia de "grande demais para falir" era a impressão que as pessoas tinham da FTX. Essa também foi a segunda vez que ouvi esse conceito: no início de novembro, em alguns grupos de chat, a maioria das pessoas acreditava que a FTX era "grande demais para falir".

E a primeira vez, foi SuZhu quem disse: "Luna é grande e não cairá, se cair, alguém virá para salvar."

Em maio, a Luna caiu.

Em novembro, foi a vez da FTX.

No mundo financeiro tradicional, existe a presença de um emprestador de última instância. Quando grandes instituições financeiras enfrentam eventos severos, muitas vezes há organizações de terceiros, ou até mesmo instituições endossadas pelo governo, que realizam reestruturações de falência para mitigar os efeitos do risco. Infelizmente, no mundo das criptomoedas, não existe tal mecanismo. Devido à transparência subjacente, as pessoas analisam os dados on-chain através de várias técnicas, resultando em um colapso que ocorre muito rapidamente. Um pequeno indício pode desencadear uma tempestade.

Esse fenômeno é uma faca de dois gumes, com vantagens e desvantagens. A vantagem é que acelera a ruptura de bolhas indesejadas, fazendo com que coisas que não deveriam acontecer desapareçam rapidamente; a desvantagem é que quase não deixa muitas janelas de oportunidade para investidores menos sensíveis.

Durante o desenvolvimento desse mercado, mantivemos o nosso julgamento anterior: o incidente da FTX marca basicamente a chegada do crepúsculo das exchanges centralizadas, e no futuro elas irão gradualmente se degradar para o papel de ponte entre o mundo das moedas fiduciárias e o mundo da encriptação, resolvendo problemas como KYC e depósitos através de métodos tradicionais.

Comparado aos métodos tradicionais, acreditamos mais na abordagem mais pública e transparente do on-chain. Já em 2012, havia discussões sobre finanças on-chain na comunidade, mas na época isso era limitado por tecnologia e desempenho restritos, carecendo de meios adequados de suporte. Com o desenvolvimento do desempenho da blockchain e da tecnologia de gestão de chaves privadas subjacentes, as finanças descentralizadas on-chain, incluindo as exchanges descentralizadas de derivativos, também surgirão gradualmente.

O jogo chegou à segunda metade, e as instituições centralizadas também precisam se reconstruir na ressaca da crise. E a pedra angular da reconstrução ainda é a posse dos ativos.

Portanto, do ponto de vista técnico, usar a solução de carteira baseada em MPC, que é atualmente bastante popular, para interagir com as trocas é uma boa escolha. Ter a propriedade dos ativos das grandes instituições e, em seguida, realizar a transferência e negociação segura dos ativos através de um terceiro para a supervisão e a assinatura conjunta com a troca, permitindo que as transações ocorram em uma janela de tempo muito curta, minimizando assim o risco de contraparte e as reações em cadeia causadas por terceiros.

Finanças descentralizadas, buscando oportunidades em tempos de crise

Quando as trocas centralizadas e as instituições centralizadas são severamente afetadas, a situação do DeFi será melhor?

Com a saída massiva de fundos de todo o mundo da encriptação e o aumento das taxas de juro no ambiente macroeconómico, o DeFi está a enfrentar um grande impacto: em termos de rendimento global, o DeFi atualmente não é tão atrativo quanto os títulos do governo dos Estados Unidos. Além disso, ao investir em DeFi, é necessário considerar os riscos de segurança dos contratos inteligentes. Considerando de forma abrangente os riscos e os retornos, a situação atual do DeFi não é tão otimista aos olhos de investidores experientes.

Num ambiente geral pessimista, o mercado ainda está a preparar inovações.

Por exemplo, as exchanges descentralizadas em torno de derivados financeiros estão começando a aparecer gradualmente, e a inovação em estratégias de rendimento fixo também está a iterar rapidamente. À medida que os problemas de desempenho das blockchains públicas são resolvidos gradualmente, acreditamos otimisticamente que toda a forma de interação DeFi e as possíveis formas que podem ser realizadas também passarão por novas iterações.

Mas essa atualização e iteração não acontecem da noite para o dia, o mercado atual ainda se encontra em uma fase bastante delicada: devido a eventos inesperados, os formadores de mercado de encriptação sofreram perdas, resultando em uma grave falta de liquidez em todo o mercado, o que também significa que situações extremas de manipulação de mercado ocorrem ocasionalmente.

Ativos com boa liquidez no início tornaram-se muito fáceis de serem manipulados nesta fase; uma vez que a manipulação de preços ocorre, devido à existência de uma grande combinação entre protocolos DeFi, muitas entidades podem ser inexplicavelmente afetadas pelas flutuações de preços de tokens de terceiros, levando-as a contrair dívidas inocentemente.

Num ambiente de mercado como este, as operações de investimento correspondentes podem tornar-se mais conservadoras.

Atualmente, estamos mais inclinados a procurar formas de investimento mais robustas, obtendo novos incrementos de ativos através de staking. Ao mesmo tempo, desenvolvemos internamente um sistema chamado Argus, para monitorar em tempo real várias anomalias nas cadeias, aumentando a eficiência operacional geral de forma automática através de ) meio (. Enquanto profissionais experientes da indústria adotam uma atitude cautelosamente otimista em relação ao DeFi, também estamos curiosos sobre quando todo o mercado verá uma reviravolta.

Esperando a reversão do mercado, fatores internos e externos são indispensáveis.

Ninguém desfrutará de uma crise para sempre. Pelo contrário, todos nós estamos a esperar por uma reviravolta. Mas para prever quando o vento vai mudar, é preciso esclarecer de onde ele vem.

Eu acho que a volatilidade do mercado na última rodada provavelmente se deve à entrada de investidores tradicionais em 2017. Como o tamanho dos ativos que eles trouxeram era relativamente grande, juntamente com um ambiente macroeconômico relativamente flexível, isso contribuiu para uma onda de alta. E atualmente, pode ser necessário esperar até que as taxas de juros sejam reduzidas a um certo nível, e o capital quente comece a fluir novamente para o mercado de criptomoedas, para que o mercado em baixa possa reverter.

Além disso, de acordo com estimativas anteriores, o custo total diário de todo o mercado de criptomoedas, incluindo máquinas de mineração e profissionais, está entre dezenas de milhões a cem milhões de dólares; enquanto a situação atual do fluxo de fundos on-chain indica que o volume diário de entradas de fundos está muito aquém dos custos estimados, portanto, todo o mercado ainda se encontra em uma fase de jogo de estoque.

A restrição da liquidez, juntamente com a competição existente e o ambiente desfavorável tanto dentro como fora do setor, pode ser vista como um fator externo que impede a reversão do mercado. Por outro lado, a força interna que permite o crescimento da indústria de encriptação surge dos pontos de crescimento trazidos pela explosão de aplicações inovadoras.

Após vários narrativas terem gradualmente se silenciado desde a última rodada do mercado em alta, atualmente ainda não vemos claramente novos pontos de crescimento na indústria. Quando redes de segunda camada como ZK começaram a ser lançadas, sentimos vagamente as mudanças trazidas pelas novas tecnologias, o desempenho das blockchains públicas avançou, mas na realidade ainda não vemos aplicações verdadeiramente matadoras; refletindo no nível dos usuários.