Ethena: Найкращий вибір для синтетичних доларів у блокчейні

Вступ

Рік тому я опублікував статтю "Пил на земній корі", в якій запропонував, як створити законну стабільну валюту, що не залежить від традиційної банківської системи. Я уявляв собі хеджування позицій довгих та коротких безстрокових ф'ючерсних контрактів на криптовалюту, щоб створити синтетичну одиницю законної валюти. Через рік ця ідея була реалізована.

Гай є засновником Ethena, після прочитання моєї статті у нього виникла ідея випустити власний синтетичний долар. Він вирішив використовувати ETH, а не BTC, для створення стабільної монети синтетичного долара.

Причина, чому Guy обирає ETH, полягає в тому, що мережа Ethereum пропонує рідний дохід. Крім того, ETH зараз є дефляційною валютою, а торгові угоди ETH/USD на термін, ф'ючерсні та безстрокові свопи постійно мають премію в порівнянні з спотовими торгами. Поєднуючи стейкинг ETH з короткою позицією по безстроковому свопу ETH/USD, можна створити високо прибутковий синтетичний долар.

Гай створив зіркову команду для швидкого запуску протоколу Ethena. У травні 2023 року Maelstrom став засновником-радником. Лише через 3 тижні обсяг емісії стейблкоїну Ethena USDe наблизився до 1 мільярда монет.

Проблема з Tether

Tether як найбільша стабільна монета має дві основні проблеми:

1. Користувачі не можуть отримувати жодних виплат з чистого процентного доходу Tether.

2. Навіть якщо Tether діє в рамках закону, американська банківська система може закрити його за одну ніч.

Основне використання Tether – це фінансування криптовалютних торгів. Але біржі не отримують вигоду від успіху Tether. Це спонукало біржі підтримувати нових емітентів стабільних монет, передаючи більшу частину чистої процентної маржі тримачам, а також надаючи біржам можливість купувати токени управління за заниженими цінами.

Переваги Ethena

Ethena повністю дотримується цього способу гри:

1. Учасники, які володіють USDe, можуть безпосередньо передати USDe на зберігання Ethena, щоб заробити більшу частину чистого процентного диференціалу.

2. Всі великі біржі інвестують у ранні раунди фінансування Ethena.

Інвесторами Ethena є Binance Labs, Bybit, OKX Ventures, Deribit, Gemini та Kraken, що охоплює близько 90% незакритих контрактів ETH на основних біржах.

Як працює Ethena

Ethena є штучно синтезованим законним крипто-доларом. Він працює наступним чином:

1. Приймайте ETH або похідні продукти ліквідного стейкінгу ETH (, такі як stETH ), як забезпечення.

2. Продаж рівноцінних ETH/USD постійних своп-контрактів, фіксуючи вартість у доларах.

3. Чеканка та хеджування позицій, які дорівнюють доларовій вартості USDe.

Джерела доходу USDe складаються з двох частин:

1. Прибуток від стейкінгу ETH

2. Позитивна процентна ставка на безстрокові свопи ETH/USD

Оскільки ETH є дефляційною валютою, а долар США - інфляційною валютою, ціна форвардної угоди ETH/USD зазвичай має премію, що створює позитивну вартість фінансування. Це забезпечує стабільне джерело доходу для USDe.

Ризики Ethena

Ethena існують такі основні ризики:

1. Ризик контрагента на біржі

2. Ризики смарт-контрактів похідних фінансових інструментів ліквідного стейкінгу ETH

3. Ризик тривалого негативного фінансового ставки за безстроковими свопами

4. Ризик смарт-контракту Ethena

5. Зростання обмежується відкритими позиціями на ф'ючерси ETH та безстрокові контракти

Ethena управляє цими ризиками за допомогою розподілу контрагентів, створення страхового фонду та інших способів.

Модель оцінки Ethena

Доходи Ethena в основному походять з податку на карбування монет. Простий модель оцінки виглядає так:

Річний дохід протоколу Ethena = USDe обсяг постачання * ( ETH доходність від стейкінгу + ETH безстроковий своп капітал ) * (1-80% * (1 - sUSDe обсяг постачання/USDe обсяг постачання ))

Серед них:

• Припустимо, що дохідність стейкінгу ETH складає 4%
• Фінансова ставка для безстрокових свопів ETH припускається на рівні 20%
• Показник стейкінгу (sUSDe/USDe) припускається на рівні 50%

На основі цієї моделі, при різних множниках капіталізації/доходу, потенційна повністю розведена оцінка Ethena (FDV) виглядає наступним чином:

• 10 разів доходу: 38 мільярдів доларів
• 50-кратний дохід: 190 мільярдів доларів
• 100 разів доходу: 38 мільярдів доларів

Висновок

Ethena представляє "For Us, By Us" ( FUBU ), а Tether більше схожий на "For Us, By Them" ( FUBAR ). Ethena має потенціал стати найкращим вибором для надання синтетичних доларів у криптовалютній екосистемі у блокчейні.